Hanna
11-07-2011, 17:09
Tài liệu Tham khảo đặc biệt
Thứ hai, ngày 7/11/2011
(Tạp chí “Foreign Affairs” số tháng 7-8/2011)
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bắt đầu vào năm 2007 chỉ mới bắt đầu lùi dần, nhưng các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách đă xem xét những tác động tương lai của nó. Liệu cuộc Đại suy thoái có mở đầu một kỷ nguyên kinh tế mới? Hay nó là một cú sốc tạm thời mà cuối cùng sẽ tự điều chỉnh? Câu trả lời cho những câu hỏi này sẽ ảnh hưởng đến một số vấn đề kinh tế quan trọng sống c̣n, bao gồm cả mối quan hệ giữa nền kinh tế mới nổi và đă phát triển, phương hướng thương mại quốc tế và các ḍng vốn, và tiềm năng cho các cuộc chiến tiền tệ hay những xung đột kinh tế khác.
Cả cuộc khủng hoảng gần đây lẫn các chính sách chấm dứt nó là chưa từng có. So với những giai đoạn rối loạn kinh tế khác, cuộc khủng hoảng này không chỉ không thể so sánh về quy mô mà c̣n độc nhất vô nhị về các nguyên nhân của nó – trong số đó, nhiều người lập luận, là những mất cân bằng tài chính toàn cầu. Lư thuyết kinh tế cơ bản giả định rằng vốn sẽ chảy “xuống” từ các nền kinh tế phát triển giàu vốn sang các nền kinh tế đang nổi khan hiếm vốn, khi các nhà đầu tư ở các nền kinh tế phát triển t́m kiếm lợi nhuận ở các nền kinh tế đang nổi lên. Tuy nhiên, trong ṿng 15 năm qua, vốn, về giá trị thực, đă chảy “ngược lên” từ các nền kinh tế đang nổi lên sang các nền kinh tế phát triển. Mặc dù vốn tư nhân chay xuống, như sự hiểu biết thông thường dự đoán, nó đă được bù lại bởi những dự trữ chính phủ rất lớn từ những nước đang nổi lên, chủ yếu là từ các ngân hàng trung ương và các quỹ đầu tư quốc gia, hướng ngược lên. Khi suy thoái xảy ra, ḍng vốn chưa từng có này và những dự trữ được tích lũy đột nhiên dường như ít bí ẩn hơn, khi các thị trường mới nổi đang đối mặt với các vấn đề bắt đầu sử dụng dự trữ mà họ đă tích luỹ để vượt qua cơn băo kinh tế. Với sự bảo hiểm này trong tay, họ bảo vệ đồng tiền của ḿnh, ngăn chặn đào thoát vốn, làm vật đệm cho hệ thống tài chính của ḿnh, duy tŕ quyền tiếp cận các thị trường vốn, và theo đuổi các chương tŕnh kích thích tài chính thành công hơn họ có trong những giai đoạn trước đây của khủng hoảng kinh tế và với sự tự tin lớn hơn một số nền kinh tế phát triển.
Tuy nhiên, mặc dù những sự mất cân bằng toàn cầu này có thể đă giúp các nền kinh tế mới nổi trong cuộc khủng hoảng tài chính, nhiều người đă lập luận rằng chúng cũng góp phần thúc đẩy cuộc khủng hoảng tài chính giữa các thị trường phát triển ở giai đoạn đầu tiên. Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và G-20, cùng với nhiều ngân hàng trung ương, các bộ trưởng tài chính, và các nhà kinh tế đă lập luận rằng sự “dư thừa tiết kiệm” này, theo lời của Chủ tịch Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ Ben Bernanke, là một nhân tố chủ chốt trong việc định hướng vốn hướng tới các nước giàu, giảm lăi suất thực tế, và khuyến khích các hộ gia đ́nh và các nhà đầu tư liều lĩnh quá mức. Các nhà lănh đạo trên toàn thế giới đă dành rất nhiều sức lực để chấm dứt những mất cân bằng toàn cầu này với hy vọng ngăn chặn được một cuộc khủng hoảng khác. Chẳng hạn, Bộ trưởng Tài chính Mỹ Timothy Geithner đề xuất một giới hạn hồi năm ngoái hạn chế các ḍng vốn. G-20 sau đó đă cố gắng đưa ra một hệ thống cảnh báo các chỉ số kinh tế vĩ mô để xác định những mất cân bằng quá mức.
Tuy nhiên, một cái nh́n kỹ lưỡng hơn về cả lịch sử kinh tế lẫn những xu hướng hiện tại cho thấy rằng ngay cả khi không có sự can thiệp của chính phủ, những mất cân bằng toàn cầu này cũng có khả năng ngừng gia tăng với cùng một tốc độ và thậm chí có thể giảm. Và như vậy, bằng cách kiên tŕ nhấn mạnh tầm quan trọng của những mất cân bằng này, các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách có nguy cơ phải đánh trận chiến cuối cùng ngay cả khi một nền kinh tế hậu khủng hoảng mới nổi lên cùng với một loạt những thách thức của chính nó.
Các cuộc khủng hoảng, xưa và nay
Để hiểu được những mất cân bằng vốn đă xảy ra trong cuộc Đại suy thoái, việc so sánh thời kỳ dẫn đến cuộc khủng hoảng với các chu kỳ trước đó của toàn cầu hoá là điều có ích. Trong kỷ nguyên đầu tiên của toàn cầu hoá (từ khoảng năm 1870 đến năm 1914), các ḍng cả thương mại lẫn tài chính đều mở rộng đáng kể. Vốn chủ yếu đến từ châu Âu, đặc biệt là từ Anh, mà phần lớn chuyển những đầu tư của nó vào các thuộc địa. Các nhà đầu tư Anh hướng tiền của họ sang những nước thuộc địa giàu có, như Ôxtrâylia và Canada, nơi nó được sử dụng để phát triển các nguồn tài nguyên thiên nhiên. Nhiều thị trường mới nổi nghèo hơn ngày đó là một phần trong đế chế của một số nhà nước châu Âu, có nghĩa rằng chúng ít những rủi ro về chủ quyền và các nhà đầu tư có thể trông đợi t́m thấy ở đó sự hỗ trợ về pháp lư và thể chế hầu như giống với những ǵ họ đă biết từ trong nước. Mặc dù ở một khu vực nơi đầu tư là rủi ro, các quốc gia độc lập Mỹ Latinh, các nhà đầu tư thường phải chịu những t́nh trạng vỡ nợ tái diễn đều đặn, các vụ khủng hoảng ngân hàng, và các vụ phá sản tiền tệ, vốn về cơ bản chảy ra từ vùng trung tâm giàu có sang vùng ngoại vi nghèo trước khi diễn ra Chiến tranh Thế giới thứ I.
Nhưng khi đó, kỷ nguyên đầu tiên của toàn cầu hoá trở thành nạn nhân của cuộc chiến tranh tổng lực, Đại suy thoái, và chiến tranh một lần nữa. Đến năm 1945, hầu hết các nước đă rút lui về đằng sau các hàng rào thương mại và sự kiểm soát vốn. Hội nghị Bretton Woods năm 1944, được triệu tập để xây dựng lại hệ thống kinh tế quốc tế, đă thiết lập một trật tự tài chính toàn cầu dẫn đến việc tạo ra IMF, và cuối cùng là Ngân hàng Thế giới. Trong khuôn khổ hệ thống Bretton Woods, một cảm giác yên ổn đă định h́nh trên các thị trường toàn cầu, với không có cuộc khủng hoảng tài chính nào xảy ra trong suốt những năm 1950 và 1960. Mặc dù nguyên nhân của sự yên tĩnh này vẫn c̣n được tranh luận, hai đặc điểm của chế độ Bretton Woods chắc chắn có đóng góp. Trong khuôn khổ hệ thống tỷ giá hối đoái cố định Bretton Woods, các chính phủ có thể kiểm soát chặt chẽ các ḍng vốn bên ngoài để ngăn chặn việc đào thoát tiền và tránh các cuộc tấn công đầu cơ vào đồng tiền của họ. Và những hạn chế nghiêm ngặt, thậm chí là hà khắc, đối với hệ thống tài chính trong nước giữ cho các ngân hàng bị kiềm chế, cấm họ có những mạo hiểm lớn và tiết chế khả năng đ̣n bẩy của họ.
Tuy nhiên, hệ thống Bretton Woods đă tàn lụi trong những năm 1970 và 1980, bị gây phương hại bởi những đổi mới tài chính được thiết kế để tránh những sự kiểm soát vốn, t́nh trạng thiếu cam kết đối với tỷ giá hối đoái cố định, dung thứ cho tự do tài chính lớn hơn ở trong nước và ngoài nước. Kết quả là, một hệ thống tài chính tự do lớn hơn xuất hiện, tương tự như hệ thống của kỷ nguyên toàn cầu hoá đầu tiên. Điều này xảy ra lần đầu tiên, vào những năm 1980, trong những thị trường phát triển và sau đó, vào những năm 1990, trong những thị trường mới nổi khi họ mở cửa nền kinh tế của ḿnh và bắt đầu đón nhận sự toàn cầu hoá tài chính.
Sau đó, các cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu xuất hiện trở lại. Chúng không ngay lập tức tác động đến các nền kinh tế phát triển dường như mau phục hồi. Nhiều cuộc khủng hoảng khác nhau ở các nước phát triển, từ phá sản tiết kiệm và vay nợ tràn lan của Mỹ những năm 1980 tới sự sụp đổ của các ngân hàng Xcăngđinavi đầu những năm 1990, tốn kém nhưng không gây tê liệt. Tuy nhiên, việc khủng hoảng xuất hiện trong thế giới toàn cầu hoá tài chính đang nổi lên, với những đ̣i hỏi của nó về ổn định chính trị và thể chế, giám sát tài chính, và tính trung thực tiền tệ và tài chính, tỏ ra gây tổn hại hơn rất nhiều.
Các nước mới nổi thường gánh chịu một cuộc khủng hoảng gấp đôi hoặc gấp ba. Một vụ phá sản tiền tệ sẽ đè nặng lên các ngân hàng và chính phủ bằng cách phóng đại giá trị của các khoản nợ đồng tiền mạnh của nước ngoài trong điều kiện tiền tệ địa phương, làm gia tăng nguy cơ vỡ nợ chính phủ và các cuộc khủng hoảng ngân hàng. Hoặc một vụ sụp đổ ngân hàng sẽ làm tổn thương nền kinh tế, gây ra những căng thẳng tài chính và hiện tượng đào thoát vốn và làm tăng nguy cơ vỡ nợ chính phủ hay các cuộc khủng hoảng tiền tệ. Ngoài ra, một sự vỡ nợ chính phủ sẽ tàn phá bản quyết toán của các ngân hàng và nâng phí bảo hiểm rủi ro của đất nước, gia tăng áp lực đối với các cuộc khủng hoảng ngân hàng và tiền tệ. Bất kỳ một trong các dạng khủng hoảng này đều dễ gây ra một cuộc khủng hoảng khác.
Nhiều quốc gia mới nổi thấy ḿnh bị mắc trong cái ṿng luẩn quẩn này. Làn sóng lớn nhất và đáng báo động nhất xuất hiện trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á 1997-1998. Được sinh ra bởi sự kết hợp vẫn c̣n bàn căi giữa những điều kiện kinh tế vĩ mô suy yếu với tâm lư bi quan của nhà đầu tư tự thực hiện, cuộc khủng hoảng chấm dứt quyền tiếp cận các thị trường vốn và dẫn đến t́nh trạng phá giá rộng răi tiền tệ và các cuộc khủng hoảng tín dụng khắp Nam Á và Đông Á, đến lượt nó gây ra những suy giảm trên thị trường chứng khoán và suy thoái mạnh.
Một thoả thuận mà Inđônêxia và IMF tiến tới đầu năm 1998 là một thời điểm định rơ của cuộc khủng hoảng. Tổng thống Inđônêxia Suharto đă buộc phải chấp nhận một sự cứu trợ từ IMF để tránh vỡ nợ. Đổi lại, ông phải tuân theo yêu cầu của IMF đ̣i có những cách kinh tế mạnh mẽ có y nghĩa để ngăn chặn một cuộc khủng hoảng khác và đạt được một kết quả bền vững: giảm thâm hụt của Inđônêxia, cho phép các công ty và các ngân hàng mất khả năng thanh toán phá sản, và tăng lăi suất. Bức ảnh về việc kư kết thoả thuận này, cho thấy Suharto khom người trên các văn kiện với giám đốc quản lư của IMF, Michel Camdessus, canh chừng qua vai ông giống như một thầy giáo đầy cảnh giác, đă nắm bắt sự bẽ mặt của Inđônêxia và các nhà nước khác bị cuộc khủng hoảng tấn công và giờ buộc phải dựa vào viện trợ của phương Tây và nhượng bộ các điều kiện cứng rắn. Trong những năm sau đó, các nền kinh tế mới nổi đă có các bước để tránh t́nh trạng phụ thuộc như vậy vào sự giúp đỡ của nước ngoài. Sự giúp đỡ bên ngoài nhường chỗ cho tự giúp ḿnh.
Chương tŕnh bước đi 12 ngh́n tỷ USD
Khoảng năm 1990, dự trữ ngân hàng trung ương toàn cầu đạt xấp xỉ 200 tỷ USD. Đến năm 2009, con số này đă lên đến khoảng 8 ngh́n tỷ USD, và các quỹ đầu tư quốc gia chiếm đến 4 ngh́n tỷ USD nữa. Nói cách khác, 12 ngh́n tỷ USD đáng chú ư đă được tích luỹ cho một thảm hoạ giả thuyết. Sự xuất hiện của những quỹ chiến tranh khổng lồ này được cho là câu chuyện quan trọng nhất của nền kinh tế toàn cầu trong hai thập kỷ qua. Và nó gần như hoàn toàn là việc làm nên các nền kinh tế thị trường mới nổi, trong số đó, Braxin, Chilê, Trung Quốc, Nga và Xinhgapo, những nước đă tăng dự trữ của họ từ 4% GDP năm 1997 lên 27% vào năm 2007. Các thị trường mới nổi đă học được việc dành dụm pḥng khi túng thiếu, tạo cho bản thân họ một phương tiện điều chỉnh tài chính mà họ có thể kiểm soát trong những thời điểm căng thẳng – không giống như chiến lược dựa vào IMF hay các cường quốc nước ngoài khác.
Tuy nhiên, việc tự bảo hiểm này hoá ra không rẻ tiền. Những người chỉ trích ở các nền kinh tế mới nổi và ngoài nước lo ngại rằng kế hoạch tiết kiệm cho sau này như vậy thay v́ chi tiêu hiện nay sẽ dẫn đến những chi phí cơ hội phi lư, như các cơ hội đầu tư bị mất, tiêu thụ và chi tiêu xă hội thấp hơn, và lăi suất thấp đối với trái phiếu kho bạc Mỹ. Những mối quan ngại này đă phóng đại khi dự trữ tăng từ hàng trăm tỷ USD đến hàng ngh́n tỷ USD từ những năm 1990 đến những năm đầu của thế kỷ này.
Tuy nhiên, tốn kém hay không, chiến lược bảo hiểm của các thị trường mới nổi đă vượt quá mong đợi rất nhiều. Các nền kinh tế này hầu như không phải gánh chịu tổn thất trong cuộc khủng hoảng gần đây, do họ có thể sử dụng những khoản dự trữ lớn của họ để bảo vệ đồng tiền của ḿnh, ngăn chặn việc đào thoát vốn, và trả tiền cho các chương tŕnh kích thích tài chính. Chilê, dưới sự chỉ đạo của Bộ trưởng Tài chính khi đó Andres Velasco, là điển h́nh của khả năng phục hồi này. Bị chỉ trích trong những năm bùng nổ v́ để riêng ra thu nhập từ việc bán đồng, Velasco sau đó đă được hoan nghênh khi ông đă dùng những dự trữ đó để kích thích chi tiêu và cắt giảm thuế, do đó ổn định nền kinh tế. Tỷ lệ ủng hộ ôn đă tăng từ khoảng 30% trước khủng hoảng lên khoảng 70% sau đó, chứng minh rằng các cử tri hiểu và đánh giá cao chiến lược bảo hiểm không thua kém các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách.
Thứ hai, ngày 7/11/2011
(Tạp chí “Foreign Affairs” số tháng 7-8/2011)
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bắt đầu vào năm 2007 chỉ mới bắt đầu lùi dần, nhưng các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách đă xem xét những tác động tương lai của nó. Liệu cuộc Đại suy thoái có mở đầu một kỷ nguyên kinh tế mới? Hay nó là một cú sốc tạm thời mà cuối cùng sẽ tự điều chỉnh? Câu trả lời cho những câu hỏi này sẽ ảnh hưởng đến một số vấn đề kinh tế quan trọng sống c̣n, bao gồm cả mối quan hệ giữa nền kinh tế mới nổi và đă phát triển, phương hướng thương mại quốc tế và các ḍng vốn, và tiềm năng cho các cuộc chiến tiền tệ hay những xung đột kinh tế khác.
Cả cuộc khủng hoảng gần đây lẫn các chính sách chấm dứt nó là chưa từng có. So với những giai đoạn rối loạn kinh tế khác, cuộc khủng hoảng này không chỉ không thể so sánh về quy mô mà c̣n độc nhất vô nhị về các nguyên nhân của nó – trong số đó, nhiều người lập luận, là những mất cân bằng tài chính toàn cầu. Lư thuyết kinh tế cơ bản giả định rằng vốn sẽ chảy “xuống” từ các nền kinh tế phát triển giàu vốn sang các nền kinh tế đang nổi khan hiếm vốn, khi các nhà đầu tư ở các nền kinh tế phát triển t́m kiếm lợi nhuận ở các nền kinh tế đang nổi lên. Tuy nhiên, trong ṿng 15 năm qua, vốn, về giá trị thực, đă chảy “ngược lên” từ các nền kinh tế đang nổi lên sang các nền kinh tế phát triển. Mặc dù vốn tư nhân chay xuống, như sự hiểu biết thông thường dự đoán, nó đă được bù lại bởi những dự trữ chính phủ rất lớn từ những nước đang nổi lên, chủ yếu là từ các ngân hàng trung ương và các quỹ đầu tư quốc gia, hướng ngược lên. Khi suy thoái xảy ra, ḍng vốn chưa từng có này và những dự trữ được tích lũy đột nhiên dường như ít bí ẩn hơn, khi các thị trường mới nổi đang đối mặt với các vấn đề bắt đầu sử dụng dự trữ mà họ đă tích luỹ để vượt qua cơn băo kinh tế. Với sự bảo hiểm này trong tay, họ bảo vệ đồng tiền của ḿnh, ngăn chặn đào thoát vốn, làm vật đệm cho hệ thống tài chính của ḿnh, duy tŕ quyền tiếp cận các thị trường vốn, và theo đuổi các chương tŕnh kích thích tài chính thành công hơn họ có trong những giai đoạn trước đây của khủng hoảng kinh tế và với sự tự tin lớn hơn một số nền kinh tế phát triển.
Tuy nhiên, mặc dù những sự mất cân bằng toàn cầu này có thể đă giúp các nền kinh tế mới nổi trong cuộc khủng hoảng tài chính, nhiều người đă lập luận rằng chúng cũng góp phần thúc đẩy cuộc khủng hoảng tài chính giữa các thị trường phát triển ở giai đoạn đầu tiên. Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và G-20, cùng với nhiều ngân hàng trung ương, các bộ trưởng tài chính, và các nhà kinh tế đă lập luận rằng sự “dư thừa tiết kiệm” này, theo lời của Chủ tịch Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ Ben Bernanke, là một nhân tố chủ chốt trong việc định hướng vốn hướng tới các nước giàu, giảm lăi suất thực tế, và khuyến khích các hộ gia đ́nh và các nhà đầu tư liều lĩnh quá mức. Các nhà lănh đạo trên toàn thế giới đă dành rất nhiều sức lực để chấm dứt những mất cân bằng toàn cầu này với hy vọng ngăn chặn được một cuộc khủng hoảng khác. Chẳng hạn, Bộ trưởng Tài chính Mỹ Timothy Geithner đề xuất một giới hạn hồi năm ngoái hạn chế các ḍng vốn. G-20 sau đó đă cố gắng đưa ra một hệ thống cảnh báo các chỉ số kinh tế vĩ mô để xác định những mất cân bằng quá mức.
Tuy nhiên, một cái nh́n kỹ lưỡng hơn về cả lịch sử kinh tế lẫn những xu hướng hiện tại cho thấy rằng ngay cả khi không có sự can thiệp của chính phủ, những mất cân bằng toàn cầu này cũng có khả năng ngừng gia tăng với cùng một tốc độ và thậm chí có thể giảm. Và như vậy, bằng cách kiên tŕ nhấn mạnh tầm quan trọng của những mất cân bằng này, các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách có nguy cơ phải đánh trận chiến cuối cùng ngay cả khi một nền kinh tế hậu khủng hoảng mới nổi lên cùng với một loạt những thách thức của chính nó.
Các cuộc khủng hoảng, xưa và nay
Để hiểu được những mất cân bằng vốn đă xảy ra trong cuộc Đại suy thoái, việc so sánh thời kỳ dẫn đến cuộc khủng hoảng với các chu kỳ trước đó của toàn cầu hoá là điều có ích. Trong kỷ nguyên đầu tiên của toàn cầu hoá (từ khoảng năm 1870 đến năm 1914), các ḍng cả thương mại lẫn tài chính đều mở rộng đáng kể. Vốn chủ yếu đến từ châu Âu, đặc biệt là từ Anh, mà phần lớn chuyển những đầu tư của nó vào các thuộc địa. Các nhà đầu tư Anh hướng tiền của họ sang những nước thuộc địa giàu có, như Ôxtrâylia và Canada, nơi nó được sử dụng để phát triển các nguồn tài nguyên thiên nhiên. Nhiều thị trường mới nổi nghèo hơn ngày đó là một phần trong đế chế của một số nhà nước châu Âu, có nghĩa rằng chúng ít những rủi ro về chủ quyền và các nhà đầu tư có thể trông đợi t́m thấy ở đó sự hỗ trợ về pháp lư và thể chế hầu như giống với những ǵ họ đă biết từ trong nước. Mặc dù ở một khu vực nơi đầu tư là rủi ro, các quốc gia độc lập Mỹ Latinh, các nhà đầu tư thường phải chịu những t́nh trạng vỡ nợ tái diễn đều đặn, các vụ khủng hoảng ngân hàng, và các vụ phá sản tiền tệ, vốn về cơ bản chảy ra từ vùng trung tâm giàu có sang vùng ngoại vi nghèo trước khi diễn ra Chiến tranh Thế giới thứ I.
Nhưng khi đó, kỷ nguyên đầu tiên của toàn cầu hoá trở thành nạn nhân của cuộc chiến tranh tổng lực, Đại suy thoái, và chiến tranh một lần nữa. Đến năm 1945, hầu hết các nước đă rút lui về đằng sau các hàng rào thương mại và sự kiểm soát vốn. Hội nghị Bretton Woods năm 1944, được triệu tập để xây dựng lại hệ thống kinh tế quốc tế, đă thiết lập một trật tự tài chính toàn cầu dẫn đến việc tạo ra IMF, và cuối cùng là Ngân hàng Thế giới. Trong khuôn khổ hệ thống Bretton Woods, một cảm giác yên ổn đă định h́nh trên các thị trường toàn cầu, với không có cuộc khủng hoảng tài chính nào xảy ra trong suốt những năm 1950 và 1960. Mặc dù nguyên nhân của sự yên tĩnh này vẫn c̣n được tranh luận, hai đặc điểm của chế độ Bretton Woods chắc chắn có đóng góp. Trong khuôn khổ hệ thống tỷ giá hối đoái cố định Bretton Woods, các chính phủ có thể kiểm soát chặt chẽ các ḍng vốn bên ngoài để ngăn chặn việc đào thoát tiền và tránh các cuộc tấn công đầu cơ vào đồng tiền của họ. Và những hạn chế nghiêm ngặt, thậm chí là hà khắc, đối với hệ thống tài chính trong nước giữ cho các ngân hàng bị kiềm chế, cấm họ có những mạo hiểm lớn và tiết chế khả năng đ̣n bẩy của họ.
Tuy nhiên, hệ thống Bretton Woods đă tàn lụi trong những năm 1970 và 1980, bị gây phương hại bởi những đổi mới tài chính được thiết kế để tránh những sự kiểm soát vốn, t́nh trạng thiếu cam kết đối với tỷ giá hối đoái cố định, dung thứ cho tự do tài chính lớn hơn ở trong nước và ngoài nước. Kết quả là, một hệ thống tài chính tự do lớn hơn xuất hiện, tương tự như hệ thống của kỷ nguyên toàn cầu hoá đầu tiên. Điều này xảy ra lần đầu tiên, vào những năm 1980, trong những thị trường phát triển và sau đó, vào những năm 1990, trong những thị trường mới nổi khi họ mở cửa nền kinh tế của ḿnh và bắt đầu đón nhận sự toàn cầu hoá tài chính.
Sau đó, các cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu xuất hiện trở lại. Chúng không ngay lập tức tác động đến các nền kinh tế phát triển dường như mau phục hồi. Nhiều cuộc khủng hoảng khác nhau ở các nước phát triển, từ phá sản tiết kiệm và vay nợ tràn lan của Mỹ những năm 1980 tới sự sụp đổ của các ngân hàng Xcăngđinavi đầu những năm 1990, tốn kém nhưng không gây tê liệt. Tuy nhiên, việc khủng hoảng xuất hiện trong thế giới toàn cầu hoá tài chính đang nổi lên, với những đ̣i hỏi của nó về ổn định chính trị và thể chế, giám sát tài chính, và tính trung thực tiền tệ và tài chính, tỏ ra gây tổn hại hơn rất nhiều.
Các nước mới nổi thường gánh chịu một cuộc khủng hoảng gấp đôi hoặc gấp ba. Một vụ phá sản tiền tệ sẽ đè nặng lên các ngân hàng và chính phủ bằng cách phóng đại giá trị của các khoản nợ đồng tiền mạnh của nước ngoài trong điều kiện tiền tệ địa phương, làm gia tăng nguy cơ vỡ nợ chính phủ và các cuộc khủng hoảng ngân hàng. Hoặc một vụ sụp đổ ngân hàng sẽ làm tổn thương nền kinh tế, gây ra những căng thẳng tài chính và hiện tượng đào thoát vốn và làm tăng nguy cơ vỡ nợ chính phủ hay các cuộc khủng hoảng tiền tệ. Ngoài ra, một sự vỡ nợ chính phủ sẽ tàn phá bản quyết toán của các ngân hàng và nâng phí bảo hiểm rủi ro của đất nước, gia tăng áp lực đối với các cuộc khủng hoảng ngân hàng và tiền tệ. Bất kỳ một trong các dạng khủng hoảng này đều dễ gây ra một cuộc khủng hoảng khác.
Nhiều quốc gia mới nổi thấy ḿnh bị mắc trong cái ṿng luẩn quẩn này. Làn sóng lớn nhất và đáng báo động nhất xuất hiện trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á 1997-1998. Được sinh ra bởi sự kết hợp vẫn c̣n bàn căi giữa những điều kiện kinh tế vĩ mô suy yếu với tâm lư bi quan của nhà đầu tư tự thực hiện, cuộc khủng hoảng chấm dứt quyền tiếp cận các thị trường vốn và dẫn đến t́nh trạng phá giá rộng răi tiền tệ và các cuộc khủng hoảng tín dụng khắp Nam Á và Đông Á, đến lượt nó gây ra những suy giảm trên thị trường chứng khoán và suy thoái mạnh.
Một thoả thuận mà Inđônêxia và IMF tiến tới đầu năm 1998 là một thời điểm định rơ của cuộc khủng hoảng. Tổng thống Inđônêxia Suharto đă buộc phải chấp nhận một sự cứu trợ từ IMF để tránh vỡ nợ. Đổi lại, ông phải tuân theo yêu cầu của IMF đ̣i có những cách kinh tế mạnh mẽ có y nghĩa để ngăn chặn một cuộc khủng hoảng khác và đạt được một kết quả bền vững: giảm thâm hụt của Inđônêxia, cho phép các công ty và các ngân hàng mất khả năng thanh toán phá sản, và tăng lăi suất. Bức ảnh về việc kư kết thoả thuận này, cho thấy Suharto khom người trên các văn kiện với giám đốc quản lư của IMF, Michel Camdessus, canh chừng qua vai ông giống như một thầy giáo đầy cảnh giác, đă nắm bắt sự bẽ mặt của Inđônêxia và các nhà nước khác bị cuộc khủng hoảng tấn công và giờ buộc phải dựa vào viện trợ của phương Tây và nhượng bộ các điều kiện cứng rắn. Trong những năm sau đó, các nền kinh tế mới nổi đă có các bước để tránh t́nh trạng phụ thuộc như vậy vào sự giúp đỡ của nước ngoài. Sự giúp đỡ bên ngoài nhường chỗ cho tự giúp ḿnh.
Chương tŕnh bước đi 12 ngh́n tỷ USD
Khoảng năm 1990, dự trữ ngân hàng trung ương toàn cầu đạt xấp xỉ 200 tỷ USD. Đến năm 2009, con số này đă lên đến khoảng 8 ngh́n tỷ USD, và các quỹ đầu tư quốc gia chiếm đến 4 ngh́n tỷ USD nữa. Nói cách khác, 12 ngh́n tỷ USD đáng chú ư đă được tích luỹ cho một thảm hoạ giả thuyết. Sự xuất hiện của những quỹ chiến tranh khổng lồ này được cho là câu chuyện quan trọng nhất của nền kinh tế toàn cầu trong hai thập kỷ qua. Và nó gần như hoàn toàn là việc làm nên các nền kinh tế thị trường mới nổi, trong số đó, Braxin, Chilê, Trung Quốc, Nga và Xinhgapo, những nước đă tăng dự trữ của họ từ 4% GDP năm 1997 lên 27% vào năm 2007. Các thị trường mới nổi đă học được việc dành dụm pḥng khi túng thiếu, tạo cho bản thân họ một phương tiện điều chỉnh tài chính mà họ có thể kiểm soát trong những thời điểm căng thẳng – không giống như chiến lược dựa vào IMF hay các cường quốc nước ngoài khác.
Tuy nhiên, việc tự bảo hiểm này hoá ra không rẻ tiền. Những người chỉ trích ở các nền kinh tế mới nổi và ngoài nước lo ngại rằng kế hoạch tiết kiệm cho sau này như vậy thay v́ chi tiêu hiện nay sẽ dẫn đến những chi phí cơ hội phi lư, như các cơ hội đầu tư bị mất, tiêu thụ và chi tiêu xă hội thấp hơn, và lăi suất thấp đối với trái phiếu kho bạc Mỹ. Những mối quan ngại này đă phóng đại khi dự trữ tăng từ hàng trăm tỷ USD đến hàng ngh́n tỷ USD từ những năm 1990 đến những năm đầu của thế kỷ này.
Tuy nhiên, tốn kém hay không, chiến lược bảo hiểm của các thị trường mới nổi đă vượt quá mong đợi rất nhiều. Các nền kinh tế này hầu như không phải gánh chịu tổn thất trong cuộc khủng hoảng gần đây, do họ có thể sử dụng những khoản dự trữ lớn của họ để bảo vệ đồng tiền của ḿnh, ngăn chặn việc đào thoát vốn, và trả tiền cho các chương tŕnh kích thích tài chính. Chilê, dưới sự chỉ đạo của Bộ trưởng Tài chính khi đó Andres Velasco, là điển h́nh của khả năng phục hồi này. Bị chỉ trích trong những năm bùng nổ v́ để riêng ra thu nhập từ việc bán đồng, Velasco sau đó đă được hoan nghênh khi ông đă dùng những dự trữ đó để kích thích chi tiêu và cắt giảm thuế, do đó ổn định nền kinh tế. Tỷ lệ ủng hộ ôn đă tăng từ khoảng 30% trước khủng hoảng lên khoảng 70% sau đó, chứng minh rằng các cử tri hiểu và đánh giá cao chiến lược bảo hiểm không thua kém các nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách.